作者：睿思中國(guó)

來(lái)源：睿思網(wǎng)

作為國(guó)內(nèi)最大的機(jī)構(gòu)投資者，中國(guó)人壽的超7萬(wàn)億投資資產(chǎn)版圖中，基礎(chǔ)設(shè)施、不動(dòng)產(chǎn)與康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)構(gòu)成了“另類(lèi)投資”的核心陣地。

2025年年報(bào)顯示，中國(guó)人壽投資性房地產(chǎn)賬面價(jià)值117.02億元，長(zhǎng)期股權(quán)投資突破3077億元，債權(quán)型金融產(chǎn)品規(guī)模達(dá)5195億元。更值得關(guān)注的是，公司通過(guò)合伙企業(yè)基金、養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)基金等創(chuàng)新載體，在康養(yǎng)融合領(lǐng)域加速布局16個(gè)城市、20個(gè)機(jī)構(gòu)養(yǎng)老項(xiàng)目、5300萬(wàn)注冊(cè)用戶(hù)，勾勒出一幅“保險(xiǎn)+養(yǎng)老+地產(chǎn)”的協(xié)同藍(lán)圖。

然而，在房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整、商業(yè)地產(chǎn)收益率持續(xù)承壓的背景下，這位壽險(xiǎn)巨頭能否將規(guī)模優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的價(jià)值回報(bào)，仍是一場(chǎng)長(zhǎng)期考驗(yàn)。

■ 資產(chǎn)底座：萬(wàn)億投資中的另類(lèi)陣地

投資性房地產(chǎn)：收縮與審慎并行

翻閱中國(guó)人壽2025年年報(bào)，投資性房地產(chǎn)的調(diào)整趨勢(shì)清晰可見(jiàn)。截至2025年12月31日，公司投資性房地產(chǎn)賬面價(jià)值為117.02億元，較2024年末的123.19億元下降約5%。這一收縮趨勢(shì)并非偶然，而是公司在房地產(chǎn)投資策略上主動(dòng)調(diào)整的體現(xiàn)。

更值得玩味的是公允價(jià)值與賬面價(jià)值的差異。投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值為143.45億元，高出賬面價(jià)值約26億元，但公司已計(jì)提1.50億元減值準(zhǔn)備。這1.5億元的減值是近年來(lái)首次針對(duì)投資性房地產(chǎn)計(jì)提，雖然規(guī)模不大，卻釋放了一個(gè)審慎信號(hào)：在商業(yè)地產(chǎn)空置率攀升、租金下行的周期中，即便是龍頭險(xiǎn)資也需直面市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

從會(huì)計(jì)政策來(lái)看，房屋及建筑物采用年限平均法折舊，預(yù)計(jì)使用年限15至35年，凈殘值率3%，年折舊率2.77%至6.47%。這一政策意味著存量物業(yè)賬面價(jià)值將逐年攤銷(xiāo)，資產(chǎn)質(zhì)量需通過(guò)實(shí)際運(yùn)營(yíng)收益持續(xù)驗(yàn)證。

長(zhǎng)期股權(quán)投資：3077億的重倉(cāng)棋局

如果說(shuō)投資性房地產(chǎn)是“水面上的冰山”，那么長(zhǎng)期股權(quán)投資則是“水面下的巨輪”。2025年末，中國(guó)人壽長(zhǎng)期股權(quán)投資賬面價(jià)值達(dá)3077.88億元，占投資資產(chǎn)總額的4.15%，規(guī)模在上市險(xiǎn)資中處于領(lǐng)先地位。

從投資結(jié)構(gòu)來(lái)看，聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)是核心組成部分。其中，中國(guó)人壽對(duì)廣發(fā)銀行持股43.686%，賬面價(jià)值1146.24億元，是最大單一股權(quán)投資；對(duì)中國(guó)聯(lián)通持股10.20%，賬面價(jià)值242.04億元；對(duì)川氣東送管道公司持股43.86%，賬面價(jià)值118.81億元；此外，對(duì)中糧期貨持股29.58%，賬面價(jià)值21.43億元。

值得注意的是，年報(bào)明確提及，公司通過(guò)此類(lèi)股權(quán)投資涉足不動(dòng)產(chǎn)、工業(yè)物流資產(chǎn)等領(lǐng)域。這意味著上述股權(quán)投資中，相當(dāng)比例實(shí)質(zhì)上投向了下游的房地產(chǎn)和物流領(lǐng)域。無(wú)論是廣發(fā)銀行的網(wǎng)點(diǎn)資源、中國(guó)聯(lián)通的數(shù)據(jù)中心還是川氣東送的管道基礎(chǔ)設(shè)施，均與不動(dòng)產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施高度相關(guān)，形成了“股權(quán)穿透+實(shí)體落地”的投資模式。

債權(quán)型金融產(chǎn)品：5195億的另類(lèi)江湖

債權(quán)型金融產(chǎn)品是中國(guó)人壽另類(lèi)投資的第三大支柱，2025年末規(guī)模達(dá)5195.17億元，占投資資產(chǎn)的7%。這類(lèi)投資主要通過(guò)信托計(jì)劃、債權(quán)投資計(jì)劃等渠道，投向銀行、交通運(yùn)輸、非銀金融、公用事業(yè)和能源等領(lǐng)域。

公司在信用風(fēng)險(xiǎn)管控上保持了較高水準(zhǔn)：持倉(cāng)信用債外評(píng)AAA級(jí)占比超過(guò)99%，債權(quán)型金融產(chǎn)品外評(píng)AAA級(jí)占比同樣超過(guò)99%。這一“近乎潔癖”的配置策略，既契合險(xiǎn)資對(duì)安全性的核心訴求，也體現(xiàn)了公司對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量的極致追求，在信用風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)的市場(chǎng)環(huán)境中構(gòu)筑了堅(jiān)實(shí)防線(xiàn)。

■ 運(yùn)作模式：平臺(tái)化與基金化的雙軌探索

國(guó)壽投資：另類(lèi)投資的核心樞紐

國(guó)壽投資保險(xiǎn)資產(chǎn)管理有限公司作為中國(guó)人壽全資子公司，是其另類(lèi)投資的“超級(jí)平臺(tái)”。根據(jù)關(guān)聯(lián)交易公告，公司與國(guó)壽投資簽訂的委托投資管理協(xié)議有效期至2025年12月31日，2026-2028年新增簽約金額上限分別為1200億元、1400億元、1500億元，呈現(xiàn)逐年遞增的態(tài)勢(shì)。

2025年度，公司新增委托投資管理資產(chǎn)的簽約金額為561.33億元，向國(guó)壽投資公司支付的投資和管理服務(wù)費(fèi)用（含產(chǎn)品管理費(fèi)、不動(dòng)產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)費(fèi)及業(yè)績(jī)獎(jiǎng)勵(lì)）共計(jì)6.65億元。

值得關(guān)注的是，國(guó)壽投資不僅承擔(dān)投資管理職能，還提供不動(dòng)產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)，標(biāo)志著中國(guó)人壽的不動(dòng)產(chǎn)投資策略已從“被動(dòng)持有”向“主動(dòng)運(yùn)營(yíng)”轉(zhuǎn)型，不僅是當(dāng)“房東”，還要做“運(yùn)營(yíng)商”。

合伙企業(yè)基金：創(chuàng)新載體多點(diǎn)突破

2025年，中國(guó)人壽通過(guò)合伙企業(yè)形式開(kāi)展了多項(xiàng)重大投資，形成了“母基金+專(zhuān)項(xiàng)基金”的多層架構(gòu)，實(shí)現(xiàn)另類(lèi)投資的精準(zhǔn)落地。

其中，北京平準(zhǔn)基礎(chǔ)設(shè)施不動(dòng)產(chǎn)股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）于2025年4月成立，全體合伙人認(rèn)繳出資52.37億元，其中中國(guó)人壽認(rèn)繳35億元，由國(guó)壽資本公司擔(dān)任管理人，主要投資公開(kāi)募集的基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金，聚焦倉(cāng)儲(chǔ)物流、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、高速公路等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)；

國(guó)壽啟航壹期（天津）股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）在2025年12月31日完成增資，全體合伙人認(rèn)繳出資從139億元增至189億元，中國(guó)人壽出資從139億元增至189億元，新增資金主要用于北京頤堤港二期項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)，后者是北京大望京商圈的旗艦級(jí)商業(yè)綜合體項(xiàng)目。

此外，中國(guó)人壽還參與了銀發(fā)基金、田灣基金等多個(gè)專(zhuān)項(xiàng)基金，形成了覆蓋養(yǎng)老、基礎(chǔ)設(shè)施、不動(dòng)產(chǎn)等多領(lǐng)域的基金矩陣。

養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)基金：康養(yǎng)融合的先行者

在康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，中國(guó)人壽的布局堪稱(chēng)行業(yè)標(biāo)桿。公司通過(guò)專(zhuān)業(yè)子公司布局養(yǎng)老養(yǎng)生項(xiàng)目，直接或間接控制的養(yǎng)老服務(wù)主體包括國(guó)壽嘉園（廈門(mén)）健康管理有限公司、國(guó)壽（天津）養(yǎng)老養(yǎng)生投資有限公司等7家企業(yè)，注冊(cè)資本合計(jì)超46億元。

上述項(xiàng)目分布在北京、天津、杭州、深圳、昆明、秦皇島等16個(gè)城市，形成覆蓋京津冀、長(zhǎng)三角、珠三角、西南地區(qū)的養(yǎng)老服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，涵蓋CCRC養(yǎng)老社區(qū)、城心養(yǎng)老公寓、康養(yǎng)旅居三大產(chǎn)品線(xiàn)，并推出國(guó)壽“隨心居”首批4款旅居養(yǎng)老產(chǎn)品。

更值得關(guān)注的是，公司康養(yǎng)服務(wù)平臺(tái)累計(jì)注冊(cè)人數(shù)超5300萬(wàn)，建立起國(guó)內(nèi)規(guī)模領(lǐng)先的保險(xiǎn)養(yǎng)老服務(wù)客戶(hù)池，“保險(xiǎn)+養(yǎng)老”的協(xié)同效應(yīng)逐步釋放——養(yǎng)老社區(qū)為保單銷(xiāo)售提供場(chǎng)景支撐，保單客戶(hù)則成為養(yǎng)老服務(wù)的核心潛在用戶(hù)。

■ 收益透視：分化格局下的價(jià)值考驗(yàn)

投資性房地產(chǎn)：300萬(wàn)元的尷尬答卷

2025年，中國(guó)人壽投資性房地產(chǎn)凈投資收益僅為300萬(wàn)元，在3876.94億元總投資收益中的占比幾乎可以忽略。與117.02億元的投資規(guī)模相比，這一收益水平反映出商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)困境——租金下行、空置率攀升正在侵蝕資產(chǎn)價(jià)值貢獻(xiàn)，其收益率遠(yuǎn)低于公司6.09%的總投資收益率。

對(duì)比來(lái)看，公司固定到期類(lèi)金融資產(chǎn)凈投資收益1515.12億元，權(quán)益類(lèi)凈投資收益34.75億元，對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益6.35億元，投資性房地產(chǎn)的收益貢獻(xiàn)差距顯著。

長(zhǎng)期股權(quán)投資：廣發(fā)銀行“一柱擎天”

在長(zhǎng)期股權(quán)投資領(lǐng)域，廣發(fā)銀行是最大的收益來(lái)源。2025年，公司按權(quán)益法確認(rèn)對(duì)廣發(fā)銀行的投資收益51.14億元，占聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)投資收益的80%以上。

廣發(fā)銀行2025年凈利潤(rùn)152.84億元，中國(guó)人壽按持股比例43.686%計(jì)算應(yīng)占收益約66.7億元?？鄢渌?lián)營(yíng)企業(yè)的投資損益后，凈貢獻(xiàn)約51億元——可以說(shuō)，廣發(fā)銀行一家貢獻(xiàn)了長(zhǎng)期股權(quán)投資板塊的絕大部分收益。

這一結(jié)構(gòu)也暴露了一個(gè)潛在風(fēng)險(xiǎn)：如果剔除廣發(fā)銀行的收益貢獻(xiàn)，長(zhǎng)期股權(quán)投資的其他項(xiàng)目能否支撐起這一板塊的價(jià)值？中國(guó)聯(lián)通、川氣東送管道等項(xiàng)目的收益貢獻(xiàn)相對(duì)有限，而部分不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)投資可能還面臨減值壓力。

REITs投資：新賽道的潛力與挑戰(zhàn)

基礎(chǔ)設(shè)施REITs是中國(guó)人壽另類(lèi)投資的新興重點(diǎn)領(lǐng)域。2025年，公司通過(guò)北京平準(zhǔn)基金投資于公開(kāi)募集的基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金，主要覆蓋倉(cāng)儲(chǔ)物流、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、高速公路等資產(chǎn)類(lèi)別。

相較于直接持有不動(dòng)產(chǎn)，REITs投資具有流動(dòng)性好、收益相對(duì)穩(wěn)定的特點(diǎn)。在利率持續(xù)下行的環(huán)境下，高分紅的REITs產(chǎn)品對(duì)險(xiǎn)資具有一定吸引力。但也需要看到，REITs市場(chǎng)尚處于發(fā)展初期，流動(dòng)性有限，估值體系仍在完善之中，中國(guó)人壽在這一領(lǐng)域的投資仍處于“試水”階段。

■ 結(jié)語(yǔ)

翻閱中國(guó)人壽2025年年報(bào)，7萬(wàn)億投資資產(chǎn)的版圖之中，基礎(chǔ)設(shè)施、不動(dòng)產(chǎn)與康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)構(gòu)成了“另類(lèi)投資”的核心陣地。3077億元的長(zhǎng)期股權(quán)投資、5195億元的債權(quán)型金融產(chǎn)品、117億元的投資性房地產(chǎn)、16個(gè)城市的20個(gè)養(yǎng)老社區(qū)……這些數(shù)字背后，是中國(guó)人壽作為國(guó)內(nèi)最大機(jī)構(gòu)投資者的戰(zhàn)略縱深。

然而，數(shù)字的光鮮不能掩蓋結(jié)構(gòu)的隱憂(yōu)。投資性房地產(chǎn)收益率不足1%、首次計(jì)提房地產(chǎn)減值、關(guān)聯(lián)交易規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大……在房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整的背景下，如何將規(guī)模優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的價(jià)值回報(bào)，是中國(guó)人壽必須回答的長(zhǎng)期命題。

2026年作為“十五五”開(kāi)局之年，中國(guó)人壽在另類(lèi)投資領(lǐng)域的每一步都將影響其長(zhǎng)期價(jià)值曲線(xiàn)。是繼續(xù)“跑馬圈地”還是“精耕細(xì)作”，是追求“規(guī)模擴(kuò)張”還是“質(zhì)量提升”，這位壽險(xiǎn)巨頭的戰(zhàn)略選擇，值得持續(xù)關(guān)注。

注：文章為作者獨(dú)立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 透視丨中國(guó)人壽“另類(lèi)版圖”：基建、不動(dòng)產(chǎn)與康養(yǎng)的協(xié)同棋局