作者：睿思中國

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2026年以來，國內不動產大宗并購市場迎來密集落地潮，一批險資、PE、產業資本組團設立的專項基金接連落地，動作高度統一。

開年最先落地的是2月初成立的86億元天津蘭沁基金，由7家險資抱團出資、聯合高和資本操盤，整體并購拿下北京、無錫、武漢三座核心薈聚購物中心，打響年度險資重倉商業不動產第一槍。

隨后4月，細分賽道資金持續落地：16億元ESR物流專項基金完成設立，打包收儲長三角上海、蘇州核心樞紐高標倉儲資產；7.15億元麗水聯瑞壹號數據中心基金落地，精準卡位算力賽道，完成科華數據旗下核心IDC資產并購。

4月30日，天津自貿試驗區再落重磅，61億元天津家鼎股權投資基金正式工商注冊，由大家人壽、友邦人壽、中宏人壽三家險資聯合啟城投資關聯方共同設立。基金成立后，市場于5月中下旬傳出核心交易消息：該基金將正式接盤中關村核心地標——鼎好DH3大廈。

緊隨其后，5月19日，29.49億元的蘇州安益股權投資基金正式注冊成立，出資方涵蓋太盟投資、廣州資產、弘毅投資。內部人證實，該基金核心定位為深耕萬達存量商業資產，針對太盟已收購的部分萬達廣場開展二期權益收購與存量再整合，通過資產確權、債務優化、業態迭代完成存量重塑，為后續商業REITs申報儲備優質底層標的。

沒人再空喊"盤活存量"那句正確的廢話。

所有人都在做同一件事：把優質存量資產買下來、精細化培育、靜待REITs常態化開閘退出。

能直接上REITs的資產，已經不多了

截至2026年5月，國內公募REITs市場持續擴容，上市產品數量達81只，總市值突破2200億元。自試點落地以來，中國REITs市場僅用五年時間快速崛起，規模穩居全球第二、位列亞洲第一。

據中金公司研報統計，截至2026年4月底，國內機構間私募REITs（持有型不動產ABS）累計發行49單、規模804.78億元，在申報規模約800億元，已成為不動產存量盤活、PreREITs培育及階段性退出的重要標準化中間通道。

市場結構非常清晰：物流、產業園、倉儲、基建占據絕對主力，順豐、京東、普洛斯等常年占據物流REITs半壁江山。而商業體、酒店依舊鳳毛麟角。嚴格來說，國內商業REITs仍處于試點初期，上市標的稀缺，尚未形成規模化、批量發行的成熟格局。

為什么優質商業、辦公REITs如此稀缺？

核心并非市場缺資金，而是行業準入與發行監管門檻嚴苛。公募REITs對產權類資產設有明確發行紅線，要求項目未來三年凈現金流分派率原則上不低于3.8%；2025年底商業不動產REIT試點落地后，考核口徑調整為對標10年期國債收益率上浮150個基點，審核尺度依舊從嚴。再疊加折舊攤銷、資產估值、現金流穩定性、持續運營時長等多重審核條件，大量城市核心優質資產直接被擋在門外。

商業資產發行受阻，不單是收益指標受限，產權梳理繁瑣、租約格局散亂、經營收益起伏不定，再加上相關稅務細則、常態化退出渠道尚未完善，多重現實難題進一步抬高發行門檻。

CBD寫字樓、高端酒店靜態租金回報率看似可達5%-6%，但REITs核心考核凈經營收入與實際可分配現金流。加之商辦業態普遍存在租戶集中、租期偏短、空置率易波動等痛點，即便是核心地段資產，也難以長期穩住達標分派水平，很難順利通過申報審核。

過去三年，無需整改、各項條件完全達標、可直接申報發行的純原生優質REITs標的，早已被頭部資金搶先布局完畢。

如今市面上大量外資退出成熟資產雖底子優異、現金流扎實，但大多存在股權架構、歷史手續、測算口徑等細節瑕疵，無法直接報審，必須走完完整Pre-REITs合規梳理流程，打磨達標后方可申報。

真正能直接對接發行的優質原生資產基本已被搶占，哪怕資質尚可的項目，想要走REITs退出路徑，也得完成架構重組、稅務優化、股權梳理等一系列工作，這也正是Pre-REITs布局的核心意義。

目前市場上具備培育價值的存量資產僅剩三類，也將成為后續Pre-REITs市場最核心的增量來源。

第一類：外資到期清算、策略退出核心資產

早年重倉布局內地不動產的美元基金，如今大多臨近存續期滿，到期清盤、整體離場的訴求十分強烈。這類資產大多落在一二線城市核心地段，以成熟商業、甲級寫字樓居多，運營成熟，現金流基礎扎實，是目前市場里品相極佳的存量資源。

2025至2027年，也是這類外資不動產基金集中清算的關鍵階段，大批優質海外持倉資產陸續釋放，給國內本土資金送去了大批適配Pre-REITs培育的優質貨源。

除此之外，黑石、KKR、鐵獅門、領盛、摩根士丹利等海外資管巨頭，也在持續收攏內地資產布局。此番減持并非看淡國內市場行情，主要是海外美元融資成本走高，境外出資方收益預期下調，疊加自身全球資產配置思路調整所致。

這類資產區位優勢突出，硬件條件也十分出色，但大多股權架構盤根錯節，交易流程復雜，還附帶不少歷史遺留債務問題。想要達標公募REITs發行要求，必須理順股權關系、盤活存量債務、貼合本土市場調整業態，一步步完成合規梳理與業態優化。

第二類：國企平臺待盤活資產

各地城投、交投、地鐵集團、央企平臺，手握海量經營性物業、產業園區、倉儲基建。這類資產最大優勢是產權干凈、租約穩定、風險極低，是大宗交易最穩妥的底倉標的。唯一短板是市場化運營薄弱、審批流程冗長，項目落地往往需要半年至一年。

第三類：核心區位困境商業體

近兩年行業調整，大量老舊商場、低效寫字樓陷入經營困境。大多地段頂級、硬件具備改造空間，只是受債務積壓、稅務遺留、業態老化拖累。

這類資產需要"白衣騎士"：有錢兜底、有運營盤活、有長期耐心，熬到商業REITs常態化開閘。

不同存量資產，各自都存在實操層面的現實阻礙。

但所有機構扎堆入局的核心邏輯，只有一個：解決重資產的終極退出問題。

不是抄底，是Pre-REITs囤貨

險資+GP+AMC組團組局，本質不是做一輩子"長期房東"，是做標準化的Pre-REITs生意。

整套模式，穩定賺多層收益來源。

第一筆，穩健基礎現金流。

核心城市優質物業，天然具備4.5%-6.8%凈租金收益水平。完成收購布局后，靠著平穩日常運營、調整租戶結構、穩住出租率，不靠樓市行情波動獲利，就能拿到長期穩定現金回報，十分適配險資長久期配置需求。

第二筆，存量盤活帶來的資產增值。

不少外資手握的內地資產本身底子不差，只是運營模式水土不服、經營打法偏保守。交由本土團隊調整業態、升級品牌、盤活經營效率后，項目整體估值穩步走高，這是靠本土運營實力賺來的資產升值收益，和日常租金收益相互獨立。

第三筆，REITs證券化退出紅利。

這也是整套布局里收益體量最大的一環。資產經過兩三年合規梳理、做實現金流，滿足發行條件后，通過公募REITs首發或是存量擴募完成整體退出，賺取一二級市場估值差價與流動性溢價。如今國內不動產REITs還處在擴容上升階段，未來市場空間足夠大，這條退出路徑確定性很強。

理論上，三重收益層層閉環、缺一不可。

機構布局這類資產，核心依靠租金現金流、運營盤活增值兩大收益筑牢估值底盤，也是重資產合理定價、險資平穩做賬持倉的核心底氣。至于REITs證券化退出，并非持倉定價的硬性兜底條件，更多是用來增厚收益、加速資金回籠的優質路徑。能順利上市，便可享受流動性溢價快速離場；即便暫時不走證券化渠道，僅憑穩定運營收益，資產本身也具備扎實持有價值。

險資近兩年密集布局存量不動產，并非押注樓市漲跌，也不是單純賭REITs政策放開，而是先鎖定現金流扎實、能獨立跑贏負債成本的優質資產；同時提前儲備合規標的，為未來REITs常態化退出留一條溢價通道。

REITs開門擴容的窗口期，手里沒牌，就等于徹底缺席新周期。

誰在核心牌桌上

能同時滿足"有錢、有運營、有退出通道"核心準入要求的玩家，屈指可數。

頭部險資是金主，低成本長周期彈藥充足，是整個基金體系的核心底座；頂級GP、AMC是抓手，負責資產甄別、復雜交易拆解、債務處置、投后培育；公募REITs是終極出口，上市、擴募雙通道兜底退出。

三者綁定，這套新不動產游戲才能持續復制。

一個最直觀的行業佐證：過去18個月，大宗不動產并購基金中，險資出資占比從早年20%–30%明顯抬升至50%以上；不少現金流穩定、改造難度低的優質項目，甚至出現險資直接下場、簡化外部GP角色的情況。

據中金公司、開源證券及Wind統計，截至2026年一季度，公募REITs全口徑機構占比超97%；保險資金在流通盤中占比約18%–20%，一級市場合計占比約20%–25%，單筆超2.5億元大額配售中占比達35.7%。

不是GP價值弱化，是行業玩法徹底迭代。

不動產投資徹底告別"買入—持有—收租"的傳統房東邏輯，變成"買入—培育—包裝—證券化退出"的Pre-REITs閉環模式，對機構綜合能力要求大幅拔高。

還有多少窗口期？

優質存量集中出清的紅利窗口期，僅剩2-3年。

核心依據非常明確：2025-2027年是外資美元基金在華清算最高峰，也是市場低價優質存量資產的最后集中供給期。2027年后，外資大規模出清浪潮逐步落幕，市場資產供給回歸新常態。

與此同時，國內REITs市場將在未來3-5年持續擴容，從當前2200億+體量邁向萬億級別，商業REITs審核機制、發行通道持續常態化。

錯過這波外資集中出清紅利，未來可收購的優質標的，將僅剩國企盤活、司法拍賣兩類，交易復雜度、不確定性將大幅提升，性價比持續下行。

更關鍵的是，不動產底層游戲規則已經徹底改寫。

不再是"買了等房價漲"，而是買了等REITs開門。賭的也不是資產單邊升值，是制度通道常態化。退出方式更是徹底變了——不是一次性套現，是現金流分成+資本增值的長期游戲。

這場變革不會一夜落地，但趨勢已經不可逆。

2025—2026年提前組局、囤貨、搭建Pre-REITs通道的頭部機構，搶占的正是下一個不動產時代的核心席位。

回頭再看年初至今的幾筆重磅交易：61億鼎好DH3、29.49億萬達盤活、86億薈聚并購、16億物流基金、7.15億IDC基金。

數字看似龐大，卻絕非終點。

這只是新周期的鋪路石。

【行業觀察｜存量資產的真實機會圖譜】

市場一直有個誤區：覺得現在好資產越來越少，越來越難搶。其實不是好資產少，是能直接上REITs、零改造、合規干凈的標準化資產，基本被掃完了。

過去三年，能躺著發行的項目早就被機構搶空。

現在行業邏輯已經變了——不再搶現成貨，而是搶能改造、能修復、能培育、最后能REITs退出的存量盤。

2026年險資組團、PE+AMC聯手、外資資產集中接盤，本質都是一件事：中國不動產已經進入長期資金主導、證券化閉環的時代。

放眼當前市場，真正具備Pre-REITs合規培育價值、可落地打磨上市的存量資產較為稀缺，現階段具備真實布局價值的優質標的，可重點關注以下幾類：

1、凱德商用中國發展基金III（CMCDF III）

這是凱德在國內最核心的商業美元基金，2012年設立，2020年到期，目前處于強制清算階段，LP整體退出意愿非常強烈。底層全部是一線和強二線成熟標桿商場，上海盧灣、成都天府、天津灣、武漢西城等項目都在里面，地段硬核、出租穩定、運營體系成熟，只需要補齊合規梳理，就是市面上非常稀缺的商業Pre-REITs資產包。

但實操層面并不容易。這只基金到期多年始終沒能完成清盤，本質是各方LP利益訴求復雜、博弈較多，不管是份額轉讓還是整體打包出手，阻力都很大。資產質地頂級，但不存在隨時可落地的確定性收購機會。

2、豐樹物流信托（MLT）

豐樹當前正在大規模優化資產結構，計劃處置約10億新元物業，近半數落在內地及香港市場。內地手握42座核心城市高標倉，覆蓋上海、天津、廣深、蘇州、成渝等關鍵物流樞紐，出租率94.2%，現金流非常扎實。資產區位優質、租戶質量高，只要做好股權重整和合規梳理，完全可以對接國內物流REITs，也是險資長期偏好的穩健資產。

MLT是新加坡上市REIT，資產處置受交易所規則、信托契約、股東大會多重約束，管理人自主處置空間有限。資產足夠優質，但很難按照內地機構的節奏快速落地收購，市場傳言的高確定性并不成立。

3、領展房產基金

作為亞洲頭部房托，領展目前持續清理非核心資產，本輪處置規模高達340億港元，占總資產15%，內地商業、物流是主要出清方向。北京、廣州核心商圈商場，長三角、珠三角優質物流資產均在清單內，底子扎實、現金流穩定，正處于內部結構調整期，非常適合國內機構接手做存量整合與REITs培育。

領展屬于港股上市平臺，資產出讓必須走披露、估值、公開競價全套流程，內地資金跨境入局還要經過備案、外匯、合規審查，流程繁瑣、周期偏長。理論價值極高，但落地變量多，并非高確定性交易機會。

4、龍頭存量商業（待分拆、待培育）

這一輪行業債務出清周期里，不少商業平臺受短期流動性壓力影響，釋放出大量可盤活的優質存量，也是未來Pre-REITs最扎實的增量。

萬科印力、寶龍商業手握大量成熟購物中心，基本面穩固、現金流健康，只是受集團資金面拖累進入重組優化階段；二線龍湖天街業態成熟、客流穩定；一二線核心萬達廣場出租率普遍維持在85%以上。這類資產沒有經營硬傷，只要完成輕資產梳理、業態優化和合規整改，基本都能滿足REITs發行門檻。

5、頂級核心物業（暫不出售、長期儲備）

上海恒隆、港匯恒隆、北京國貿、上海IFC、廣州太古匯這類城市頂流資產，地段絕版、出租率接近滿租、現金流極其穩健。

但它們是頭部機構的核心壓艙石，短期幾乎不會對外出售，不會進入流通市場。但憑借頂級基本面，始終是業內公認的未來REITs頂級儲備標的，只適合長期跟蹤，不存在短期交易機會。

6、核心困境資產

現階段性價比最高的Pre-REITs機會，大多集中在“運營健康、僅債務承壓”的核心困境資產。

深圳皇庭廣場坐落福田CBD核心、雙地鐵上蓋，緊鄰會展中心與平安中心，區位無可替代。項目出租率95%，年客流超3000萬，2024年收入近3.7億，運營基本面十分穩健。唯一問題是歷史債務導致司法處置，核心價值完全沒受損，只要理順債務、產權、合規問題，就是極佳的商業REITs標的。

如上海靜安大融城更是典型的困境盤活樣板。項目前身大寧星光耀廣場，早年因招商滯后、資金鏈問題陷入經營停滯，后續被光大安石收購重塑定位、迭代業態，以大融城品牌全新運營，目前已進入REITs申報受理階段，完整跑通了“困境盤活—合規培育—REITs申報”的成熟路徑。

除此之外，黑石、領盛等2013-2014年成立的外資美元基金，正集中進入到期清算窗口，未來兩三年還會持續釋放大量優質存量，支撐Pre-REITs賽道持續擴容。

說到底，未來的機會根本不在"搶現成好項目"。而在并購存量、修復困境、合規重整、培育上市這條完整鏈條上。真正能吃到紅利的，不是有錢的玩家，是懂資產、懂運營、懂債務、懂REITs規則的專業選手。

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原標題： 睿見丨存量圍城：險資瘋搶REITs入場券