作者：李坤澤

來源：睿博恩重生筆記

它的前身是山東龍口一家電機(jī)繞組設(shè)備廠，2012年上市時(shí)市值不足30億元，被市場(chǎng)歸類為“傳統(tǒng)制造小盤股”。2017年通過并購(gòu)切入光模塊賽道，此后五年默默蓄力，在無人關(guān)注的角落里穩(wěn)居全球光模塊行業(yè)第一梯隊(duì)。2023年起，隨著AI算力需求爆發(fā)，企業(yè)用三年時(shí)間實(shí)現(xiàn)了從百億級(jí)到數(shù)千億級(jí)市值的增長(zhǎng)，成為英偉達(dá)、谷歌、微軟等全球算力巨頭的核心供應(yīng)鏈伙伴之一。這并非資本炒作的故事，而是一個(gè)關(guān)于“制造業(yè)如何升級(jí)”的真實(shí)案例。睿博恩無意渲染“奇跡”，只想用數(shù)據(jù)和邏輯，拆解一家傳統(tǒng)制造企業(yè)如何通過兩次重組、三次跨越，最終在全球高端制造版圖上占據(jù)一席之地。

1 前世今生：兩次重組，三次跨越

中際旭創(chuàng)的成長(zhǎng)史，可以分為三個(gè)清晰的階段：傳統(tǒng)電機(jī)制造的生存期、并購(gòu)轉(zhuǎn)型光通信的蓄力期、全球競(jìng)爭(zhēng)中的崛起期。每一步都踩在產(chǎn)業(yè)周期的節(jié)點(diǎn)上，每一次選擇都體現(xiàn)了對(duì)制造業(yè)本質(zhì)的理解。

1.1 起源：1987-2016，中際裝備的傳統(tǒng)制造之路。1987年，創(chuàng)始人王偉修在山東龍口創(chuàng)辦了龍口市振華電工專用設(shè)備廠，核心業(yè)務(wù)是電機(jī)繞組制造裝備。這是典型的傳統(tǒng)通用機(jī)械制造賽道，服務(wù)于家電、工業(yè)電機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈。二十余年深耕，企業(yè)完成了原始積累。2005年改制為龍口中際電工機(jī)械有限公司，后更名中際裝備；2012年，中際裝備登陸深交所創(chuàng)業(yè)板。但上市后，傳統(tǒng)電機(jī)裝備行業(yè)進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)階段：需求飽和、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)加劇、毛利率持續(xù)走低。2015-2016年，公司凈利潤(rùn)僅千萬級(jí)別，總資產(chǎn)不足7億元，市值長(zhǎng)期在20-30億元區(qū)間徘徊。這是中國(guó)千萬傳統(tǒng)制造企業(yè)的共同困境：主業(yè)有根基，但增長(zhǎng)乏力；有產(chǎn)能，但溢價(jià)能力弱；有制造基礎(chǔ)，但科技含量不足。中際裝備的管理層沒有選擇跨界房地產(chǎn)或金融等短期賽道，而是做出了一個(gè)后來被證明十分精準(zhǔn)的決策：聚焦高端制造，并購(gòu)科技資產(chǎn)，完成產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

1.2 蝶變：2016-2017，收購(gòu)蘇州旭創(chuàng)。2016年，蘇州旭創(chuàng)正陷入另一種困境：這家由留美博士團(tuán)隊(duì)創(chuàng)辦的科技企業(yè)，擁有光模塊核心技術(shù)，已進(jìn)入谷歌、亞馬遜等北美云廠商的供應(yīng)鏈，是光通信賽道的“隱形冠軍”，但因赴美IPO受阻，缺乏資本平臺(tái)支撐規(guī)模化擴(kuò)張。一個(gè)有上市平臺(tái)、缺優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)；一個(gè)有硬核技術(shù)、缺發(fā)展通道。2016年，中際裝備以28億元總價(jià)全資收購(gòu)蘇州旭創(chuàng)100%股權(quán)。這筆收購(gòu)價(jià)相當(dāng)于中際裝備總資產(chǎn)的近5倍，是一次基于產(chǎn)業(yè)判斷的戰(zhàn)略舉措。2017年資產(chǎn)重組完成，公司正式更名中際旭創(chuàng)，徹底告別傳統(tǒng)電機(jī)裝備業(yè)務(wù)，全面切入高端光通信收發(fā)模塊賽道。睿博恩認(rèn)為，這次并購(gòu)之所以能夠成功，有三個(gè)關(guān)鍵因素：· 戰(zhàn)略清晰：不跨界、不投機(jī)，選擇高端制造、硬科技、全球化賽道，與自身制造業(yè)基因匹配。· 產(chǎn)業(yè)判斷：2016年正值4G向5G過渡、全球數(shù)據(jù)中心建設(shè)起步的階段，光通信是未來十年確定性較強(qiáng)的高端制造賽道之一。· 整合務(wù)實(shí)：保留核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)，不干預(yù)日常經(jīng)營(yíng)，用制造業(yè)的精細(xì)化管理理念賦能科技研發(fā)。2021年，中際旭創(chuàng)徹底剝離剩余電機(jī)業(yè)務(wù)，100%聚焦光模塊主業(yè)，完成了從傳統(tǒng)制造到科技制造的轉(zhuǎn)型。

1.3 蓄力：2017-2022，五年夯實(shí)基礎(chǔ)。轉(zhuǎn)型后的五年，是中際旭創(chuàng)最低調(diào)、最扎實(shí)的蓄力期。這五年，資本市場(chǎng)沒有過度關(guān)注，行業(yè)沒有爆發(fā)式紅利，企業(yè)默默做了三件事：第一，技術(shù)迭代。 從100G到400G到800G，企業(yè)始終保持跟進(jìn)。2018年率先推出400G光模塊，成為全球首批通過谷歌認(rèn)證的廠商之一；2020年提前布局800G高速光模塊，完成技術(shù)驗(yàn)證與量產(chǎn)儲(chǔ)備；2022年與海外同行并列全球光模塊市場(chǎng)份額第一梯隊(duì)。第二，客戶深耕。 聚焦谷歌、微軟、亞馬遜、英偉達(dá)等全球頭部客戶，通過12-18個(gè)月的技術(shù)認(rèn)證建立客戶壁壘。一旦進(jìn)入供應(yīng)鏈，訂單穩(wěn)定性通常以3-5年為周期。第三，制造優(yōu)化。 依托山東制造業(yè)的精細(xì)化管理能力，實(shí)現(xiàn)規(guī)模化量產(chǎn)、良率提升、成本控制。在高端光模塊領(lǐng)域做到技術(shù)比肩海外、成本具備競(jìng)爭(zhēng)力、交付周期有保障。2017-2022年，中際旭創(chuàng)營(yíng)收從數(shù)十億元增長(zhǎng)至百億元級(jí)別，凈利潤(rùn)穩(wěn)定在10億元以上，市值長(zhǎng)期在300-500億元區(qū)間波動(dòng)。不被市場(chǎng)追捧，卻筑牢了后續(xù)增長(zhǎng)的根基。

2 產(chǎn)業(yè)機(jī)遇與業(yè)績(jī)兌現(xiàn)：2023-2026

2023年初，中際旭創(chuàng)市值約200億元，被市場(chǎng)定義為“傳統(tǒng)通信周期股”。此后三年，隨著AI算力需求的爆發(fā)，企業(yè)實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)和市值的明顯提升。睿博恩復(fù)盤認(rèn)為，這一輪增長(zhǎng)是產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、業(yè)績(jī)兌現(xiàn)、全球格局變化共同作用的結(jié)果。

2.1 產(chǎn)業(yè)背景：AI算力需求驅(qū)動(dòng)光模塊升級(jí)。2023年，以ChatGPT為代表的大語言模型引發(fā)全球?qū)I算力的關(guān)注。AI大模型的訓(xùn)練與推理依賴海量數(shù)據(jù)的高速傳輸，而光模塊是算力網(wǎng)絡(luò)中數(shù)據(jù)交換的關(guān)鍵硬件，常被比作算力基礎(chǔ)設(shè)施的“血管”或“神經(jīng)”。行業(yè)需求發(fā)生了顯著變化：傳統(tǒng)通信時(shí)代，光模塊需求增速相對(duì)平緩，技術(shù)迭代周期約3-5年；AI算力時(shí)代，需求增速加快，產(chǎn)品升級(jí)周期縮短至1-2年，從800G到1.6T再到3.2T，迭代速度明顯提升。中際旭創(chuàng)所處的賽道因此獲得了較強(qiáng)的增長(zhǎng)動(dòng)力。

2.2 技術(shù)優(yōu)勢(shì)：高端光模塊的量產(chǎn)能力。中際旭創(chuàng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于高端光模塊的規(guī)模化量產(chǎn)能力與技術(shù)領(lǐng)先性：

· 800G光模塊：全球市場(chǎng)份額約40%-50%，位居行業(yè)前列。2023-2024年率先實(shí)現(xiàn)規(guī)模化量產(chǎn)，良率和成本控制處于行業(yè)較好水平，獲得了谷歌、英偉達(dá)等客戶的核心訂單。

· 1.6T光模塊：領(lǐng)先多數(shù)同行6-12個(gè)月完成量產(chǎn)，通過英偉達(dá)GB200平臺(tái)認(rèn)證，獲得了數(shù)百萬只級(jí)別的大額訂單意向。

· 硅光+CPO技術(shù)：自研硅光芯片良率達(dá)到較高水平，成本較傳統(tǒng)方案有一定優(yōu)勢(shì)；CPO（光電共封裝）技術(shù)完成多輪驗(yàn)證，為下一代產(chǎn)品做好準(zhǔn)備。

技術(shù)上的持續(xù)領(lǐng)先，使得中際旭創(chuàng)在全球算力供應(yīng)鏈中占據(jù)了重要位置。

2.3 業(yè)績(jī)表現(xiàn)：凈利潤(rùn)從十億級(jí)到百億級(jí)。企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有公開財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)支撐：

· 2022年：歸母凈利潤(rùn)12.24億元

· 2023年：歸母凈利潤(rùn)21.74億元，同比增長(zhǎng)約78%

· 2024年：歸母凈利潤(rùn)51.71億元，同比增長(zhǎng)約138%

· 2025年：歸母凈利潤(rùn)107.97億元，同比增長(zhǎng)約109%同時(shí)，2025年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額108.96億元，與凈利潤(rùn)基本匹配，顯示出較好的盈利質(zhì)量。三年時(shí)間，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了近八倍。

2.4 全球格局：中國(guó)企業(yè)在高端光模塊領(lǐng)域崛起。全球光模塊行業(yè)格局在2023-2026年發(fā)生了重要變化。過去，高端光模塊市場(chǎng)主要由美國(guó)、日本企業(yè)主導(dǎo)；近年來，中國(guó)企業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)力提升，中際旭創(chuàng)在其中表現(xiàn)突出。部分海外同行如Coherent、Finisar等在技術(shù)迭代和量產(chǎn)能力上面臨挑戰(zhàn)，逐步退出高端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。中際旭創(chuàng)的境外收入占比超過85%，與北美主要云廠商和AI芯片公司建立了穩(wěn)定的合作關(guān)系，同時(shí)在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)也占據(jù)較大份額。這種全球化布局有助于分散單一市場(chǎng)的周期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

2.5 經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健：財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)較為健康。對(duì)比一些高負(fù)債、高商譽(yù)的科技企業(yè)，中際旭創(chuàng)的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)健：2025年資產(chǎn)負(fù)債率約30%，有息負(fù)債壓力較小；2016年并購(gòu)形成的商譽(yù)已逐步消化；在泰國(guó)布局工廠，有助于應(yīng)對(duì)關(guān)稅等貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)；公司管理層聚焦主業(yè)，沒有進(jìn)行跨界擴(kuò)張或頻繁的資本運(yùn)作。

2.6 團(tuán)隊(duì)融合：制造與研發(fā)的雙向賦能。中際旭創(chuàng)的成功，離不開山東制造團(tuán)隊(duì)與蘇州科技團(tuán)隊(duì)的協(xié)作。創(chuàng)始人王偉修在并購(gòu)后主動(dòng)讓出經(jīng)營(yíng)管理權(quán)，將公司交給年輕的技術(shù)團(tuán)隊(duì)主導(dǎo)；核心技術(shù)人員通過持股實(shí)現(xiàn)利益綁定，保持了團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性。這種治理結(jié)構(gòu)避免了并購(gòu)后常見的核心人才流失問題。

3 經(jīng)營(yíng)理念：長(zhǎng)期主義與務(wù)實(shí)作風(fēng)

睿博恩觀察中際旭創(chuàng)的經(jīng)營(yíng)實(shí)踐，總結(jié)出以下幾個(gè)值得關(guān)注的特點(diǎn)：

3.1 戰(zhàn)略專注：長(zhǎng)期聚焦一個(gè)領(lǐng)域。從電機(jī)制造到光模塊，企業(yè)始終圍繞“高端制造”這一主線，沒有涉足房地產(chǎn)、金融、元宇宙等短期熱門領(lǐng)域。行業(yè)景氣度較低時(shí)，保持研發(fā)投入；行業(yè)需求旺盛時(shí)，專注于交付和技術(shù)迭代。這種專注是制造業(yè)企業(yè)的一種可貴品質(zhì)。

3.2 研發(fā)驅(qū)動(dòng)：以技術(shù)定義產(chǎn)品。企業(yè)每年將營(yíng)收的10%左右投入研發(fā)，2024年研發(fā)投入超過13億元，累計(jì)獲得專利近400項(xiàng)。研發(fā)成果大多轉(zhuǎn)化為可量產(chǎn)的產(chǎn)品，注重實(shí)用性和客戶需求，而不是為了研發(fā)而研發(fā)。

3.3 全球化布局：服務(wù)全球市場(chǎng)。超過85%的收入來自海外，客戶為全球頭部企業(yè)。這種結(jié)構(gòu)使企業(yè)能夠在一定程度上對(duì)沖單一市場(chǎng)的周期性波動(dòng)。同時(shí)，通過在泰國(guó)等地建設(shè)生產(chǎn)基地，提升了供應(yīng)鏈的靈活性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

3.4 精細(xì)運(yùn)營(yíng)：制造基因賦能科技。中際旭創(chuàng)的優(yōu)勢(shì)之一，是將制造業(yè)的精細(xì)化管理應(yīng)用于科技產(chǎn)品的規(guī)模化生產(chǎn)。硅光芯片良率、交付周期、成本控制等方面均處于行業(yè)較好水平。技術(shù)決定產(chǎn)品上限，制造能力決定產(chǎn)品下限。

3.5 低調(diào)務(wù)實(shí)：用結(jié)果說話。查閱企業(yè)的公開信息，較少看到華麗的宣傳或宏大的口號(hào)，更多的是財(cái)報(bào)中的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)、技術(shù)產(chǎn)品的迭代公告、以及客戶訂單的披露。這種務(wù)實(shí)的風(fēng)格，有助于建立長(zhǎng)期的市場(chǎng)信任。

4 睿博恩思考：對(duì)困境企業(yè)家的啟示

中際旭創(chuàng)并非傳統(tǒng)意義上的“困境企業(yè)”——它沒有債務(wù)危機(jī)，沒有退市風(fēng)險(xiǎn)。但它的成長(zhǎng)路徑，對(duì)正在考慮轉(zhuǎn)型的企業(yè)家，有幾點(diǎn)樸素的啟示。

啟示一：轉(zhuǎn)型不換賽道，而是提升賽道層次。很多企業(yè)在主業(yè)遇到瓶頸時(shí)，容易選擇盲目跨界，放棄多年積累的制造基礎(chǔ)。中際旭創(chuàng)的路徑提供了一個(gè)不同的思路：在能力圈內(nèi)進(jìn)行升級(jí)——從低端制造到高端制造，從通用產(chǎn)品到硬核科技，從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)到全球市場(chǎng)。不更換賽道，而是提升賽道的層次，這是一種風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低、成功率較高的轉(zhuǎn)型方式。

啟示二：企業(yè)價(jià)值最終由經(jīng)營(yíng)實(shí)績(jī)支撐。市值增長(zhǎng)不是“炒作”出來的，而是由技術(shù)、訂單、業(yè)績(jī)、行業(yè)地位一步步積累起來的。資本市場(chǎng)短期可能受情緒影響，但長(zhǎng)期來看，企業(yè)的價(jià)值取決于其產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。實(shí)體企業(yè)不必過度追逐資本熱點(diǎn)，而應(yīng)聚焦于做好產(chǎn)品、做好經(jīng)營(yíng)。

啟示三：長(zhǎng)期主義有助于穿越周期。行業(yè)有周期，市場(chǎng)有波動(dòng)。能夠在低谷期堅(jiān)持投入、在高峰期保持理性，不被短期利益誘惑、不被短期困難動(dòng)搖，這種定力有助于企業(yè)行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

啟示四：技術(shù)自主是參與全球競(jìng)爭(zhēng)的基礎(chǔ)。高端制造領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)，歸根結(jié)底是技術(shù)的競(jìng)爭(zhēng)。沒有核心技術(shù)，就難以獲得定價(jià)權(quán)；沒有自主研發(fā)，就難以在全球供應(yīng)鏈中占據(jù)穩(wěn)定位置。中國(guó)企業(yè)要實(shí)現(xiàn)從“量大”到“質(zhì)優(yōu)”的轉(zhuǎn)變，必須重視研發(fā)投入和技術(shù)積累。

啟示五：務(wù)實(shí)經(jīng)營(yíng)比宏大敘事更可持續(xù)。市場(chǎng)上不缺會(huì)講故事的企業(yè)，缺的是踏實(shí)做事的企業(yè)。低調(diào)經(jīng)營(yíng)、務(wù)實(shí)管理、聚焦主業(yè)、敬畏市場(chǎng)，這些樸素的理念，是制造業(yè)企業(yè)應(yīng)該堅(jiān)守的初心，也是支撐長(zhǎng)期發(fā)展的基礎(chǔ)。

5 未來發(fā)展展望

5.1 行業(yè)空間：AI算力需求仍在增長(zhǎng)。AI技術(shù)仍在快速演進(jìn)，大模型的訓(xùn)練和推理對(duì)算力的需求持續(xù)增加。光模塊作為算力基礎(chǔ)設(shè)施的關(guān)鍵部件，其市場(chǎng)空間有望進(jìn)一步擴(kuò)大。從800G到1.6T再到更高速率的產(chǎn)品，每一次技術(shù)升級(jí)都會(huì)帶來新的市場(chǎng)機(jī)會(huì)。

5.2 技術(shù)延伸：從光模塊到光互聯(lián)解決方案。中際旭創(chuàng)正在從單一的光模塊產(chǎn)品向更廣泛的光互聯(lián)解決方案拓展，包括硅光芯片、CPO技術(shù)、高速線纜等。如果這些布局能夠順利落地，企業(yè)的業(yè)務(wù)邊界將進(jìn)一步拓寬。

5.3 供應(yīng)鏈安全：推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈自主可控。企業(yè)正在推動(dòng)光芯片、封裝材料、測(cè)試設(shè)備等上游環(huán)節(jié)的國(guó)產(chǎn)化替代，以降低對(duì)海外供應(yīng)鏈的依賴。這不僅有助于成本控制，也能提升供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性和安全性。

5.4 風(fēng)險(xiǎn)因素。當(dāng)然，企業(yè)發(fā)展也面臨一些不確定性：技術(shù)迭代速度快，需要持續(xù)投入研發(fā)；國(guó)際貿(mào)易政策和地緣政治因素可能影響海外業(yè)務(wù)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)可能加劇，價(jià)格壓力可能上升；以及對(duì)單一客戶或少數(shù)大客戶的依賴程度較高，存在客戶集中度風(fēng)險(xiǎn)。這些都需要企業(yè)在發(fā)展中持續(xù)關(guān)注和應(yīng)對(duì)。

結(jié)語

從山東龍口的一家電機(jī)設(shè)備廠，到全球光模塊行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)之一，中際旭創(chuàng)用近四十年的時(shí)間（從創(chuàng)業(yè)算起）書寫了一個(gè)中國(guó)制造業(yè)的成長(zhǎng)故事。這個(gè)故事告訴我們：實(shí)體企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，沒有捷徑可走，依靠的是長(zhǎng)期堅(jiān)守和持續(xù)積累；沒有所謂的“奇跡”，只有一步一個(gè)腳印的扎實(shí)努力。

AI算力浪潮仍在推進(jìn)，高端制造領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)仍在繼續(xù)。睿博恩相信，那些錨定主業(yè)、深耕技術(shù)、務(wù)實(shí)經(jīng)營(yíng)、堅(jiān)守長(zhǎng)期主義的企業(yè)，有望在全球產(chǎn)業(yè)格局中占據(jù)應(yīng)有的位置；那些扎根實(shí)業(yè)、踏實(shí)做事的中國(guó)企業(yè)家，將與中國(guó)經(jīng)濟(jì)一起，行穩(wěn)致遠(yuǎn)。產(chǎn)業(yè)無捷徑，實(shí)干方長(zhǎng)久。

【睿博恩觀點(diǎn)提煉】

· 核心判斷：中際旭創(chuàng)的成長(zhǎng)是“戰(zhàn)略專注+技術(shù)積累+全球化+精細(xì)運(yùn)營(yíng)”綜合作用的結(jié)果。

· 可復(fù)用的經(jīng)驗(yàn)：轉(zhuǎn)型在能力圈內(nèi)升級(jí)而非盲目跨界；并購(gòu)后保留核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)；用制造基因賦能科技研發(fā)；在低谷期保持投入、在高峰期保持理性。

· 給企業(yè)家的啟示：企業(yè)價(jià)值由經(jīng)營(yíng)實(shí)績(jī)支撐；長(zhǎng)期主義有助于穿越周期；技術(shù)自主是參與全球競(jìng)爭(zhēng)的基礎(chǔ)；務(wù)實(shí)經(jīng)營(yíng)比宏大敘事更可持續(xù)。

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原標(biāo)題： 中際旭創(chuàng)：從山東電機(jī)廠到全球光模塊領(lǐng)軍者，一家中國(guó)制造企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)之路