作者：費益昭講重整

來源：費益昭講重整

過去幾年，上市公司破產重整逐漸從一個“極端事件”演變為“常態化工具”。但一個現實問題始終縈繞在市場中：誰真正在這里賺到了錢？投資人收益如何？參與行為又呈現出哪些新特征？

圍繞這一問題，我們系統梳理了近三年（2023–2025年）法院裁定批準重整計劃的上市公司樣本，并對其中各類投資行為進行拆解。這不是一個人人都能輕松賺錢的市場，機會稀缺，競爭激烈。

本文不展開討論制度設計或具體案例，僅基于客觀數據，對當前重整投資市場的結構性特征做一次階段性觀察。

一、市場概況：數量穩定，競爭加劇，額度稀缺

近三年共41家上市公司完成重整，每年家數穩定在10–15家。但結構已悄然生變：

投資人數量持續增長，競爭日趨激烈。2023–2025年，參與重整的投資人總數從137家增至183家，增幅顯著。其中財務投資人（財投）數量增長更快，產業投資人（產投）數量也有所上升。

投資額度趨緊，平均投資規模下降。盡管總投資額保持在每年150–200億元區間，但平均每個項目的投資金額從2023年的14.12億元降至2025年的13.13億元。尤其是產投平均投資額明顯下滑，從6.85億元降至4.76億元，顯示優質重整額度正變得稀缺。

一句話總結：盤子穩，人變多，錢更難投出去。

二、財務投資人(12個月鎖定期)：收益可觀，但參與難度加大

1. 收益表現：投資當年浮盈亮眼，解禁后仍保持高位

投資當年，財投平均浮盈分別為89%（2023）、124%（2024）、112%（2025），全部實現盈利。

解禁當年，2023年樣本平均收益率仍達89%，2024年樣本為118%，顯示出較強的收益持續性。

安全性高：除*ST商城因收入不達標，完成重整后次年退市外，其余項目幾乎無破發，持有體驗良好。

2. 參與趨勢：小額化、分散化

參與家數上升，但連續參與者稀少。2025年142家財投中，僅8家連續參與2個(含2個)以上項目。

出資規模下降：2023年有8家財投出資超1億元，2025年降至7家；最低出資額從2023年的800萬已降至2025年的150萬元。

財投機構中，信托、資產管理公司、私募股權基金等仍是主力，但個人投資者、私募證券基金也開始參與其中。

小結：財投仍是穩穩的幸福，但機會正在碎片化，拼手速、拼判斷的時代已經到來。

三、產業投資人(36個月鎖定期)：收益更高，模式生變

1. 收益表現：不僅安全，而且收益倍增

投資當年平均浮盈分別為165%（2023）、188%（2024）、202%（2025），顯著高于財投。

持有時間越長，收益越可觀：2023年樣本在鎖定期第二年底平均浮盈達243%，2024年樣本在鎖定期第一年底也保持在190%。

2. 參與新趨勢：門檻降低、抱團進場、角色模糊

出資門檻下降：單家產投最低出資從2023年的近3000萬元降至2025年的1500萬元。

聯合投資增多：2025年有6個項目出現多個產投聯合參與，甚至有8家產投共同出手的案例。

身份界限模糊：部分機構在不同項目中扮演產投或財投角色，私募證券基金、一級股權機構也開始跨界參與。

業績承諾寬松：2023-2025年的41單項目，絕大多數產投不設業績對賭，2025年甚至沒有一家設置業績對賭。

小結：產投不再是苦活累活，而成為高收益、低門檻、可抱團的香餑餑。

四、通過重整拿實控權：成本遠低于買殼

近三年，重整后控制權變更比例從57%提升至73%，從8家增加至11家，意味著重整拿實控權已成為產業資本的共識。

其中最重要的是成本優勢：

2023–2025年，通過重整獲取實控權的產投平均投資金額為5.74億元，遠低于當前市場買殼成本（詳見：《重整與買殼核心差異深度解析：基于9維度對比的理性決策框架》）。

五、結語：重整市場的分水嶺已至

2023–2025年，上市公司破產重整市場迎來關鍵轉折點：

對財務投資人而言，純資金型參與難度加大，未來必須與優質產業方綁定，才有持續獲利的機會。

對產業投資人而言，當前正是通過重整低成本獲取上市平臺的戰略窗口期。

對市場整體而言，重整正從看上去很性感的機會，回歸為一門需要專業能力、產業資源和資金實力共同支撐的生意。

這種變化，或許正是市場走向成熟的真正標志。

附圖：

（1）近三年重整市場概況

（2）近三年重整投資人平均每個項目的投資金額

（3）財務投資人收益情況

（4）財務投資人參與情況

（5）產業投資人投資收益情況

（6）通過重整拿實控權的產投投資成本情況

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 2023-2025年上市公司破產重整投資市場觀察