作者：睿思中國

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"喊了那么久，REITs到底到哪一步了？"

6月1日，美凱龍?jiān)谕顿Y者互動(dòng)平臺(tái)上的一條回復(fù)，細(xì)節(jié)點(diǎn)藏著不太一樣的信號(hào)。

董秘這次說的是："公司已選定REITs資產(chǎn)包，中介機(jī)構(gòu)已入場(chǎng)，目前在項(xiàng)目盡調(diào)階段。"

關(guān)鍵詞是兩個(gè)詞：一是"已選定"，二是"已入場(chǎng)"。

不是"擬選定"，不是"計(jì)劃中"，是關(guān)鍵籌備環(huán)節(jié)已落地。中介機(jī)構(gòu)進(jìn)了場(chǎng)，盡調(diào)在做，這意味著——這件事已經(jīng)開弓沒有回頭箭了。

但如果把時(shí)間軸往回?fù)芪鍌€(gè)月，同樣的問題，美凱龍?jiān)?026年1月5日的回復(fù)還不是這個(gè)語氣。當(dāng)時(shí)公司說的是："正在會(huì)同相關(guān)中介機(jī)構(gòu)，遴選適合的商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，盡早推動(dòng)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs項(xiàng)目落地。"

從"遴選"到"已選定"，從"計(jì)劃推進(jìn)"到"中介入場(chǎng)盡調(diào)"——同樣是REITs這一件事，口徑的變化背后，是推進(jìn)節(jié)奏的實(shí)質(zhì)性加快。

這五個(gè)月，美凱龍做對(duì)了三件事。

第一件事，資產(chǎn)包挑好了。截至2026年3月底，美凱龍自營商場(chǎng)中近一半出租率超過90%。北京、天津的核心商場(chǎng)穩(wěn)在90%以上，上海7家自營商場(chǎng)中有3家超過90%。這幾個(gè)數(shù)字意味著一二線城市的優(yōu)質(zhì)商場(chǎng)現(xiàn)金流穩(wěn)定，拿到REITs的評(píng)審桌上，能過得了評(píng)審那一關(guān)。

第二件事，錢到位了。建發(fā)股份累計(jì)160億元借款支持到位。這是美凱龍的底氣。中介機(jī)構(gòu)進(jìn)場(chǎng)做盡調(diào)是要付費(fèi)的，長周期項(xiàng)目是需要資金托底的。錢不到位，動(dòng)作邁不出去。

第三件事，抓住了政策開閘的窗口。2025年末，商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs試點(diǎn)全面放開，家居行業(yè)被列入重點(diǎn)盤活對(duì)象。而美凱龍?jiān)缭?026年1月就啟動(dòng)了REITs項(xiàng)目的實(shí)質(zhì)性推進(jìn)（遴選資產(chǎn)包、對(duì)接中介機(jī)構(gòu)），提前完成了前期準(zhǔn)備。當(dāng)政策"開閘"時(shí)，美凱龍已經(jīng)"站在了起跑線上"——不是"等風(fēng)來"，而是"風(fēng)一來，就能跑"。

上半年三張牌湊齊了，REITs這才真正從"愿景"變成"在推進(jìn)"。

對(duì)美凱龍來說，這不是"錦上添花"。REITs是棋盤上那只"車"。過了河，就活了——從持有資產(chǎn)變成運(yùn)營資產(chǎn)，從重資產(chǎn)周轉(zhuǎn)變成輕資產(chǎn)管理，這是一盤棋局的真正轉(zhuǎn)向。

經(jīng)營面：最差的時(shí)候過去了

4月27日發(fā)布的2026年一季報(bào)，是美凱龍近年來最好看的一份季報(bào)。

合并毛利率66.31%，同比提升7.25個(gè)百分點(diǎn)；

自營商場(chǎng)毛利率72.8%，同比提升3.7個(gè)百分點(diǎn)——這才是REITs資產(chǎn)包的真實(shí)質(zhì)量；

歸母凈利潤0.48億元，上年同期虧5.13億——一季度扭虧了；

經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額4.13億元，上年同期-1.12億——連續(xù)四個(gè)季度為正；

2025年虧237億，主要是投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值下跌234億——這是會(huì)計(jì)數(shù)字，不是經(jīng)營惡化，不是商場(chǎng)不賺錢了。真正反映經(jīng)營質(zhì)量的指標(biāo)，一個(gè)季度比一個(gè)好。

利潤轉(zhuǎn)正。 一季度歸母凈利潤0.48億，上年同期-5.13億。雖然一個(gè)季度的盈利還需要后續(xù)驗(yàn)證持續(xù)性，但至少證明了美凱龍"止血"成功了。

現(xiàn)金流也在持續(xù)回正。 本期4.13億，上年同期還是-1.12億，連續(xù)四個(gè)季度經(jīng)營性現(xiàn)金流為正。不是靠"財(cái)技"，是實(shí)打?qū)嵉纳虉?chǎng)在賺錢、賬款在回籠。

毛利率同樣在往上走。合并口徑66.31%，同比+7.25pct；自營口徑72.8%，同比+3.7pct。降本增效的舉措確實(shí)在見效，頭部優(yōu)質(zhì)單體商場(chǎng)盈利能力持續(xù)修復(fù)。自營72.8%這個(gè)數(shù)字，拿到REITs評(píng)審桌上，是有說服力的。

再加上核心商場(chǎng)出租率穩(wěn)在90%以上——這個(gè)基本面，是REITs最大的底氣。

市場(chǎng)還在用"虧損股"的舊眼光看美凱龍，但經(jīng)營面上的拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)了。財(cái)報(bào)上的數(shù)字不會(huì)騙人，只是需要一個(gè)季度又一個(gè)季度地被驗(yàn)證，然后市場(chǎng)的認(rèn)知才會(huì)跟上來。

新業(yè)態(tài)：每一槍都打在點(diǎn)上

如果說REITs是資本層面的故事，那上半年的新業(yè)態(tài)，就是在經(jīng)營層面同時(shí)落子的幾手棋。

智電2.0戰(zhàn)略。5月28日，全國第二座MEGA-E智電綠洲在重慶至尊Mall落地，也是西南首座。門店超1.5萬方，72個(gè)品牌，60%煥新入駐，含5家首店、12家旗艦店，還首發(fā)了潮電薈、影音匯、Ecolife三大品類集合場(chǎng)景。

這不是臨時(shí)起意。2026年正值美凱龍成立40周年，新五年戰(zhàn)略里電器被定為"主賽道"——美凱龍是電器品牌的主陣地，電器是美凱龍的主賽道。

這個(gè)產(chǎn)品做的是什么？不是傳統(tǒng)的"家居賣場(chǎng)"，而是"家電+潮電+場(chǎng)景化體驗(yàn)"的綜合體。把電器賣場(chǎng)的坪效做上去，把年輕消費(fèi)者拉進(jìn)來，把單客價(jià)值挖出來。

更關(guān)鍵的是節(jié)奏——2026年全國要完成13座MEGA-E智電綠洲，未來三年40座+100家城市旗艦店，2028年完成全國戰(zhàn)略布局。這不是開一家店試試水，是在鋪一張覆蓋全國的電器零售主渠道網(wǎng)絡(luò)。

潮電薈。 到5月份已經(jīng)開出50家門店，年內(nèi)目標(biāo)100家。消費(fèi)電子、AI智能、小家電、零碳綠能——這幾個(gè)品類卡的是當(dāng)下最能拉動(dòng)客流的新消費(fèi)賽道。一個(gè)品類一個(gè)品類地做透，一條腿一條腿地站穩(wěn)。

新能源汽車。"3100規(guī)劃"——3年內(nèi)將汽車業(yè)態(tài)經(jīng)營面積拓展至100萬平方米。截至2025年末，已進(jìn)駐46個(gè)城市，合作超30個(gè)品牌，經(jīng)營面積32萬㎡。底子已經(jīng)有了，現(xiàn)在是加速鋪的階段。把汽車開進(jìn)商場(chǎng)，說穿了就是引流。一個(gè)開著車來看車的家庭，背后是一整個(gè)家庭的消費(fèi)決策。汽車是客單價(jià)最高、連帶效應(yīng)最強(qiáng)的目的性消費(fèi)業(yè)態(tài)之一，把這門業(yè)態(tài)引進(jìn)來了，整個(gè)商場(chǎng)的客流盤活了。

家裝和新零售是另外兩條線。M+高端家裝設(shè)計(jì)中心已落地近百家，匯聚千余家設(shè)計(jì)工作室，切的是存量房改造市場(chǎng)；新零售家居引入35個(gè)新銳品牌，經(jīng)營面積21.7萬㎡，同比增長60%，抓的是年輕客群。這兩塊加起來，美凱龍的新業(yè)態(tài)就不只是"電器+汽車"兩條腿，而是四條腿在跑。

這些動(dòng)作加起來，美凱龍想清楚了的事情其實(shí)很直接：

以后REITs成立了，商場(chǎng)的管理費(fèi)能不能持續(xù)增長、能不能越收越多？——能。靠的就是這些新業(yè)態(tài)，把坪效打上去，客流拉進(jìn)來，單客價(jià)值挖出來。

REITs的底層資產(chǎn)不是"房子"，是"房子里的運(yùn)營能力"。

美凱龍上半年干的這些事，都是在向REITs的評(píng)審方證明一件事：我不僅能把商場(chǎng)守住，還能把商場(chǎng)變得越來越能賺錢。說白了就是搭積木——一塊一塊把運(yùn)營能力壘上去，估值才能跟著上去。

現(xiàn)在是窗口期

美凱龍眼下的局面，其實(shí)已經(jīng)很清晰了。

經(jīng)營面上，一季度扭虧，現(xiàn)金流連續(xù)為正，毛利率回升，核心商場(chǎng)出租率堅(jiān)挺——最差的階段過去了。資本面上，REITs進(jìn)入實(shí)操，資產(chǎn)包敲定，中介進(jìn)場(chǎng)，盡調(diào)在推，這條路趟出來了。后方有建發(fā)160億托底，流動(dòng)性有了安全墊，不會(huì)死在黎明前。

三條線都在往好的方向走。

問題當(dāng)然有。REITs年內(nèi)能不能正式申報(bào)？從盡調(diào)進(jìn)度來看，三季度提交申報(bào)材料是市場(chǎng)較為合理的推演，但申報(bào)后能不能順利發(fā)售？發(fā)售之后管理費(fèi)收入能不能撐起估值？新業(yè)態(tài)的坪效能不能如預(yù)期跑出來？

這些問題，需要用下半年的數(shù)據(jù)來回答。

但方向，已經(jīng)不模糊了。

資本市場(chǎng)有個(gè)毛病：基本面已經(jīng)觸底了，股價(jià)還在底部趴著，非要等所有數(shù)據(jù)都擺出來才肯信。截至6月2日，美凱龍股價(jià)仍在2.5元附近，距2025年高點(diǎn)4.45元回撤超過43%。市場(chǎng)認(rèn)知的轉(zhuǎn)換需要時(shí)間，得有連續(xù)的財(cái)報(bào)來驗(yàn)證，得等REITs落地的靴子掉下來。

美凱龍現(xiàn)在就在這個(gè)"拐點(diǎn)"上。

說實(shí)話，拐點(diǎn)上的公司最難熬——數(shù)據(jù)在變好，但市場(chǎng)不信。它需要的不是"看好"，而是"被看到"。

數(shù)據(jù)來源：美凱龍2025年年報(bào)、2026年一季報(bào)、上交所投資者互動(dòng)平臺(tái)（上證e互動(dòng)）、企業(yè)官方品牌發(fā)布會(huì)及公開招商資料、證監(jiān)會(huì)REITs相關(guān)政策文件、二級(jí)市場(chǎng)行情數(shù)據(jù)；以上內(nèi)容僅供參考，不作為投資依據(jù)。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 睿見丨REITs落地前夜：美凱龍的三個(gè)拐點(diǎn)