習(xí)REITs 
最及時(shí)的信用債違約訊息，最犀利的債務(wù)危機(jī)剖析
作者：李未來
來源：華夏時(shí)報(bào)
公募REITs的橫空出世，讓國(guó)內(nèi)中小投資者在購(gòu)買商品房之外，又多了不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域的其他投資選擇。
8月7日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）》（下稱“《指引》”），公募REITs將在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域率先試水，與此前的資產(chǎn)支持證券相比，公募REITs的發(fā)行對(duì)象不再以機(jī)構(gòu)投資者為主，而是面向廣大老百姓，流動(dòng)性將大大提升。
一些從事產(chǎn)業(yè)園區(qū)開發(fā)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的企業(yè)正躍躍欲試，它們大多看好公募REITs在盤活存量資產(chǎn)、拓寬融資渠道等方面帶來的利好。此前極少發(fā)行資產(chǎn)支持證券的張江科技、中新集團(tuán)稱要積極探索REITs。華夏幸福在回復(fù)記者采訪時(shí)表示，“基礎(chǔ)設(shè)施REITs具有流動(dòng)性較高、收益相對(duì)穩(wěn)定、安全性較強(qiáng)等特點(diǎn)，能有效盤活存量資產(chǎn)，有助于推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施投融資市場(chǎng)化、規(guī)范化健康發(fā)展。”
北京某信托公司總經(jīng)理在接受《華夏時(shí)報(bào)》記者采訪時(shí)表示，“對(duì)于央企，尤其是建筑類企業(yè)，這是利好消息。通過基礎(chǔ)設(shè)施REITS讓部分比較好的資產(chǎn)上市，一方面解決了央企國(guó)企控風(fēng)險(xiǎn)降負(fù)債的要求，另一方面為廣大投資者提供了收益高于銀行理財(cái)?shù)囊活惞潭ㄊ找娈a(chǎn)品。”
REITs（Real Estate Investment Trusts），即不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金，是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數(shù)投資者的資金，由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營(yíng)管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。
此前中國(guó)不動(dòng)產(chǎn)投資領(lǐng)域有類似的資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品，但以私募基金為主，并沒有真正意義上的公募REITs。
上述北京某信托公司總經(jīng)理對(duì)記者表示，“原來資產(chǎn)證券化的投資者算是債權(quán)投資，也基本上都是機(jī)構(gòu)投資者主導(dǎo)，除了原來央企AAA的優(yōu)先級(jí)之外，其他的基本沒什么流動(dòng)性，都要持有到期。”
此次證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《指引》，意味著公募REITs要在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域率先開展，這是前所未有的。
根據(jù)《指引》的要求，公募REITs基金在試點(diǎn)階段將比照股票網(wǎng)下詢價(jià)機(jī)制定價(jià)，定價(jià)后比照LOF基金模式發(fā)售、封閉式基金運(yùn)作，采用“戰(zhàn)略配售+網(wǎng)下詢價(jià)發(fā)行+公眾投資者”的方式發(fā)行，80%以上基金資產(chǎn)投資于基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券，收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金額的90%。
“這次公募基金是可以對(duì)老百姓發(fā)行的，公募基金如果加上類似LoF（上市型開放式基金）這種交易機(jī)制，就可以有二級(jí)市場(chǎng)了，法律關(guān)系上這是股權(quán)投資，投資者更有風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)的理念，不用搞剛性兌付。” 上述北京某信托公司總經(jīng)理說。
在國(guó)外，公募REITs已經(jīng)有了較為成熟的市場(chǎng)。美國(guó)于20世紀(jì)60年代推出公募REITs，中建投信托總經(jīng)理譚碩表示，“美國(guó)REITs底層資產(chǎn)類包括辦公地產(chǎn)、工業(yè)地產(chǎn)、零售地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)據(jù)中心、醫(yī)療健康等14種資產(chǎn)類別，在三大交易所上市的REITs有220多只，流通市值超過1萬(wàn)億美元，其中美國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施REITs市值占總市值的比例最高，達(dá)到20%以上。”
不過，據(jù)譚碩稱，美國(guó)是在其國(guó)內(nèi)REITs發(fā)展了將近50年后（2007年）才將基礎(chǔ)設(shè)施正式納入REITs范疇的。
中國(guó)與之恰好相反，要率先在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域試水，并且從一開始就對(duì)公募REITs經(jīng)營(yíng)行為進(jìn)行了規(guī)范。根據(jù)《指引》規(guī)定，公募REITs基金管理人除應(yīng)當(dāng)具備常規(guī)公募基金投資管理能力外，還應(yīng)當(dāng)配備不少于3 名具有5 年以上基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投資管理或運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的主要負(fù)責(zé)人員。
對(duì)于公募REITs，一些涉足產(chǎn)業(yè)園區(qū)和基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的企業(yè)躍躍欲試。
在證監(jiān)會(huì)發(fā)布《指引》之前，上海張江高科技園開發(fā)有限公司（下稱“張江高科”）就曾向投資者宣布，“公司將積極研究探索以發(fā)行公募REITS方式創(chuàng)新運(yùn)營(yíng)有關(guān)項(xiàng)目，探索園區(qū)開發(fā)創(chuàng)新融資方式，促進(jìn)園區(qū)開發(fā)可持續(xù)發(fā)展。”
7月20日，中新蘇州工業(yè)園區(qū)開發(fā)集團(tuán)股份有限公司（下稱“中新集團(tuán)”）在回復(fù)投資者提問時(shí)表示，“目前啟動(dòng)的公募REITs試點(diǎn)主要針對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，公司將對(duì)此保持密切關(guān)注，在做好主營(yíng)業(yè)務(wù)的同時(shí)積極研究國(guó)家政策，結(jié)合公司戰(zhàn)略發(fā)展需求開展業(yè)務(wù)。”
記者了解到，無論是張江高科還是中新集團(tuán)，此前都極少發(fā)行資產(chǎn)支持證券，其基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的PPP項(xiàng)目融資多以銀行借款和發(fā)行債券為主，因此有較多的長(zhǎng)期借款和應(yīng)付債券。如截至2019年年底中新集團(tuán)長(zhǎng)期借款約25.15億元，占其總資產(chǎn)的比例約10.87%；截至2019年年底張江高科長(zhǎng)期借款約17.59億元，應(yīng)付債券約39.41億元，這兩項(xiàng)負(fù)債占其總資產(chǎn)的比例為22.25%。
華夏幸福較多嘗試以發(fā)行資產(chǎn)支持證券的方式融資，但證券持有者都是機(jī)構(gòu)投資者。比如華夏幸福于2017年12月19日成立的固安工業(yè)園區(qū)新型城鎮(zhèn)化 PPP 項(xiàng)目資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，募集資金32億元，次級(jí)資產(chǎn)支持證券由九通基業(yè)投資有限公司持有。
華夏幸福在接受記者采訪時(shí)表示，“基礎(chǔ)設(shè)施REITs具有流動(dòng)性較高、收益相對(duì)穩(wěn)定、安全性較強(qiáng)等特點(diǎn)，能有效盤活存量資產(chǎn)，有助于推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施投融資市場(chǎng)化、規(guī)范化健康發(fā)展。”
華夏幸福還稱，“近年來，公司積極把握都市圈核心圈層的發(fā)展機(jī)遇，堅(jiān)持做大做強(qiáng)產(chǎn)業(yè)新城業(yè)務(wù)，積極拓展融資渠道，依托各地優(yōu)質(zhì)產(chǎn)業(yè)新城項(xiàng)目進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資，受到市場(chǎng)投資者廣泛認(rèn)可。下一步，公司將結(jié)合業(yè)務(wù)實(shí)際情況，持續(xù)關(guān)注相關(guān)政策。”
上述北京某信托總經(jīng)理向記者表示，“目前基礎(chǔ)設(shè)施REITS的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要是針對(duì)原來PPP項(xiàng)目或類PPP項(xiàng)目形成的有穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，比如污水處理、高速公路等，這些資產(chǎn)大量持有在地方政府平臺(tái)和央企手上，本身是良好的穩(wěn)定現(xiàn)金流的股權(quán)類資產(chǎn)，但是對(duì)接的基本都是銀行貸款，這樣加大了地方政府平臺(tái)和央企的負(fù)債率。通過基礎(chǔ)設(shè)施REITs讓部分比較好的資產(chǎn)上市，一方面解決了央企國(guó)企控風(fēng)險(xiǎn)降負(fù)債的要求，另一方面為廣大投資者提供了收益高于銀行理財(cái)?shù)囊活惞潭ㄊ找娈a(chǎn)品。但核心是要解決負(fù)債問題。”
對(duì)于中小投資者來說，公募REITs可能是比股票風(fēng)險(xiǎn)更低，比債券收益更高的一種投資方式。記者了解到，REITs的回報(bào)率由兩部分組成：一是現(xiàn)金分紅，二是資產(chǎn)升值回報(bào)。其回報(bào)相對(duì)穩(wěn)定。上海證券交易所債券業(yè)務(wù)中心總經(jīng)理佘力表示，“從美國(guó)市場(chǎng)來看，在過去20年中，REITs年化收益率為9.95%。2020年以來，受疫情影響，國(guó)際市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施REITs品種也仍然有增長(zhǎng)15%的業(yè)績(jī)。”
北大光華中國(guó)REITs研究中心執(zhí)行主任張崢認(rèn)為，REITs產(chǎn)品是提供穩(wěn)定現(xiàn)金流，風(fēng)險(xiǎn)收益對(duì)稱，透明度較高的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品。因?yàn)镽EITs投資定位于不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目成熟期，相對(duì)于開發(fā)階段、非成熟階段的不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)，這種成熟期不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)是以現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，透明度相對(duì)比較高，不容易產(chǎn)生所謂的估值分歧。
不過，上述北京某信托公司總經(jīng)理認(rèn)為，公募REITs是替代信托理財(cái)?shù)囊粋€(gè)方式，但是總量又不會(huì)太大，替代作用整體有限，“這次還是沒解決稅收的問題。其實(shí)我們已經(jīng)有很多REITs或者類REITS產(chǎn)品了，基金層面對(duì)個(gè)人投資者理論上是沒有稅了，但是項(xiàng)目公司還要繼續(xù)征所得稅，這個(gè)與國(guó)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)比是制約規(guī)模的主要問題。這次的產(chǎn)品，已經(jīng)在除了稅以外的所有方面都與國(guó)際先進(jìn)產(chǎn)品接軌了，尤其是關(guān)于90%必須用于分紅，這個(gè)是國(guó)外產(chǎn)品是否征所得稅的主要指標(biāo)。”
商業(yè)地產(chǎn)一直是資產(chǎn)證券化運(yùn)營(yíng)比較活躍的領(lǐng)域，寫字樓、商場(chǎng)也是經(jīng)常被用作底層資產(chǎn)的項(xiàng)目，但公募REITs為何要先在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域試行？
“這次從基礎(chǔ)設(shè)施試點(diǎn)應(yīng)該是因?yàn)榛A(chǔ)設(shè)施的現(xiàn)金流更靠譜，商業(yè)地產(chǎn)回報(bào)率還是偏低，不如先從基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域做出些經(jīng)驗(yàn)來，再看怎么拓展。”上述北京某信托公司總經(jīng)理表示，剛開始估計(jì)也就是百億左右的規(guī)模，因?yàn)橥耆线x擇管理辦法的項(xiàng)目還是不多的，符合辦法，收益又符合市場(chǎng)要求的就更少了，總的這類應(yīng)該是萬(wàn)億規(guī)模，但是剛開始也就是百億級(jí)別開始試點(diǎn)
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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原標(biāo)題： 公募REITs率先試水基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，PPP項(xiàng)目或?qū)⑹芤?/a>
