雷猴的小號 
最及時的信用債違約訊息，最犀利的債務(wù)危機剖析
作者：BondInsight
來源：雷猴的小號（ID：gh_6f903a861cab）
隨著信用債市場的信心修復和煤炭價格的抬升，煤炭產(chǎn)業(yè)債券估值上行的壓力略有緩解，前期二級市場價格下挫較大的煤企債券，5月以來都有修復態(tài)勢，以山西煤企整合進程中的主角晉能控股煤業(yè)集團（下稱“晉控煤業(yè)”，原“同煤”）為例，多只債券的成交凈價都回到了95-98附近。
來自信用債買方和經(jīng)紀商方面的人士向BondInsight透露，“目前高收益?zhèn)袌銎届o了很多，對于早幾個月價格被砸下去的城投、國企類債券以及煤炭產(chǎn)業(yè)債，現(xiàn)在很少有出貨方了。”
一家典型煤企的化債思路
據(jù)了解，就晉控煤業(yè)化債規(guī)劃來看，其規(guī)劃中的資金來源將主要由以下幾方面構(gòu)成：
整合重組幾家煤炭業(yè)務(wù)銷售端帶來的現(xiàn)金流；
當?shù)劂y行增加支持力度；
一些特定的經(jīng)營性成本壓降；
負債端期限結(jié)構(gòu)優(yōu)化等
近日，BondInsight從知情人士處了解到，煤炭價格上行以及對部分省內(nèi)待整合煤炭資產(chǎn)銷售管理權(quán)的掌控，使得晉能控股今年以來實際的經(jīng)營性現(xiàn)金流得到了顯著的改善。
此外，當?shù)劂y行對晉煤的支持力度可能有所增強，一些參與過山西當?shù)孛浩笳{(diào)研的業(yè)內(nèi)人士表示，幾家銀行都在增加對晉煤的貸款。
業(yè)內(nèi)人士估算，今年目前為止晉煤已經(jīng)完成兌付的200多億債券中，就有相當一部分的資金都來自負債端期限結(jié)構(gòu)優(yōu)化。另外兌付資金來源的大頭還是來自公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流，此外銀行貸款增加和成本控制也是重要因素。
DM終端數(shù)據(jù)顯示，目前晉煤名下的存續(xù)債券規(guī)模769.65億元，2021年內(nèi)債券待償本金和利息分別為212.2億元和29.23億元：
新發(fā)債艱難，源于“完美風暴”
新發(fā)債券融資是市場高度關(guān)注的一點，也是現(xiàn)在看來最大的難點之一。從去年11月永煤違約至今，煤企很難新發(fā)債券，晉控煤業(yè)在這段時間（去年11月11日以來）里僅發(fā)行了4筆債券，如圖所示，前三筆發(fā)債的最終定價都超出了預(yù)期定價范圍的上限，最新一筆于5月中旬發(fā)行成功的“21晉能煤業(yè)SCP003”中標利率終于有所回落，為6%。
對于市場普遍關(guān)心的山西能源類企業(yè)整合進展，知情人士透露，由于涉及的業(yè)務(wù)模塊龐雜，全部整合完成可能要等到明年再具體看。晉能控股集團的整合重組方案，仍需等待山西省國資委的批復。
不過，一位信用投資機構(gòu)的風控人士對BondInsight分析稱，“目前來看晉控煤業(yè)的彈性較好，當前的壓力也并非像2013-2014年那樣來自經(jīng)營性問題。再考慮到公司職工規(guī)模30萬左右，涉及職工家屬約百萬人，在當?shù)氐闹亓考壊豢珊雎裕矫娴闹С忠矔鄳?yīng)考慮更多。”
此前彭博也有報道指出，山西省要求當?shù)氐慕鹑跈C構(gòu)在二級市場購買當?shù)孛禾科髽I(yè)折價債券的消息，得到了證實，具體要求是在債券價格跌至約90元開始購買。
業(yè)內(nèi)近兩日傳播的一份文件顯示，山西國資于6月4日組織了晉控集團、華陽新材料、潞安化工等幾家省內(nèi)企業(yè)，計劃協(xié)調(diào)召開“涉改企業(yè)債券持有人會議”：
市場非常期待這類會議能夠盡快明確山西國企改革后具體的債務(wù)劃分、資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)細節(jié)。
除了山西，近期云南、天津等地在應(yīng)對債務(wù)方面也陸續(xù)有一些穩(wěn)定市場信心的信息傳出，信用債市場最痛苦的時候似乎已經(jīng)暫告一段落。下一步，各類發(fā)行人、各級政府可能會較以往幾年更加重視和市場的溝通，正視難題，坦誠應(yīng)對。
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